No dia 15 de setembro Grupo de Trabalho de Tokenização da Comissão de Valores Mobiliários (CVM) apresentou a minuta que cria o Programa Piloto DLT CVM, com testes envolvendo ações, debêntures, certificados de recebíveis e cotas de fundos em redes de registro distribuído (DLT), categoria em que se inclui o blockchain. A proposta cobre praticamente toda a vida de um valor mobiliário, da emissão à liquidação, e seus resultados devem orientar as regras que vão valer para esse mercado.
Até hoje, a tokenização no Brasil ficou restrita a espaços bem delimitados, como as ofertas de crowdfunding da Resolução CVM 88 e os tokens de recebíveis. O piloto pretende verificar se funções que hoje dependem de bolsas, depositários, custodiantes e escrituradores podem ser desempenhadas por uma rede distribuída, terreno em que as empresas de tecnologia passam a ocupar papel central.
Para essas empresas, talvez o sinal mais relevante da proposta seja a decisão da CVM de não direcionar nem limitar os testes a determinadas tecnologias, algo que a autarquia atribui à escuta prévia dos participantes do grupo. Isso diminui o risco de uma solução desenvolvida hoje se tornar incompatível com a regra futura. Cresce, com isso, o peso da interoperabilidade, e produtos pensados para funcionar em uma única infraestrutura podem ter dificuldade de se encaixar no regime que vier.
A gestão das redes de teste ficará a cargo de associações representativas de entidades reguladas pela CVM e de entidades autorreguladoras, sob coordenação de um comitê formado por integrantes da própria autarquia. Empresas de tecnologia interessadas nos testes podem atuar em conjunto com essas entidades ou com instituições reguladas, e a forma como esses vínculos forem contratados pode definir quem responde por falhas, pela segurança da rede e pela integridade dos registros. A CVM terá ainda acesso às redes para acompanhar em tempo real as operações registradas, o que transforma a arquitetura de dados em questão jurídica desde o desenho do produto. Um registro imutável e aberto ao supervisor precisa ser compatível com o sigilo exigido das instituições financeiras e com a Lei Geral de Proteção de Dados, que em determinadas hipóteses assegura ao titular o direito de pedir a eliminação de seus dados. Manter informações pessoais fora da rede, com referências protegidas, é uma das soluções discutidas para conciliar as duas coisas.
Questões contratuais e de propriedade intelectual devem ganhar relevância à medida que o piloto avançar. As expectativas sobre o ritmo dessa transformação precisam levar em conta que parte dos entraves está em lei e não depende apenas da CVM. As regras de escrituração de ações da Lei das S.A. e as de depósito centralizado da Lei nº 12.810/2013 foram pensadas para registros mantidos por instituições centrais, e a própria autarquia admite que o piloto possa resultar em propostas de alteração legal. Os testes deverão ter duração de 60 dias, prorrogáveis por mais 30, e só começarão depois da aprovação do Colegiado. Os interessados já devem considerar esse horizonte ao projetar modelos de negócio e rodadas de investimento que dependam da tokenização de valores mobiliários.
A minuta ainda pode mudar no Colegiado, e o regime definitivo levará tempo para ser construído. Esse período pode ser bem aproveitado por empresas de tecnologia que revisem seus contratos, a arquitetura de seus produtos e a titularidade do software que desenvolvem. Pode servir também a investidores que queiram avaliar com mais cuidado os riscos regulatórios dos negócios em que aplicam. A tokenização de valores mobiliários deve chegar ao mercado regulado de forma gradual, e quem acompanhar os resultados do piloto desde agora terá mais condições de se posicionar quando as regras forem definidas.
